Com bé se sap, la crisi internacional actual començà per un detonant exògen, incontrolat, als Estats Units. El punt en què ens trobem hui dia, en què es pensa que potser l'economia nord-americana es trobe amenaçada a un creixement en forma de W, no ens porta a cinc anys enrere. Ens trobem front el resultat d'un procés de desregulació del sistema financer que va donar lloc a una indústria molt perillosa, el que a mi m'agrada nomenar com la indústria de Wall Street. Pot semblar rollero, açò, però us puc assegurar que no és gens difícil d'entendre el procés si s'analitzen els incentius de cadascuna de les parts per separat.
Després de la crisi dels anys 30, la por a allò que podien desencadenar els mercats financers donà lloc a un fort procés regulador d'aquests. La llei Glass-Steagal és reconeguda com un resultat inmediat d'aquest episodi. Un dels seus mèrits era prohibir les fussions o les activitats conjuntes entre bancs d'inversió i entitats de depòsit. Mentres sabem què és una entitat de depòsit, pot ser s'escape què és un banc d'inversió. Aquest últim es troba més vinculat a finançar les empreses o la despesa governamental. Però, amb què? Mentres que les entitats de depòsit es financen dels estalvis dels ciutadans, els bancs d'inversió obtenen recursos dels mercats de capitals. Si un banc d'inversió assumix un risc massa gran i la caga, els seus propietaris, contant els accionisten, perden diners. En canvi, si això ocorreguera amb una entitat de depòsit que t'oferix que la finances amb els teus estalvis, sense cap obligació més, has d'estar defensat. El resultat ací és clar:lab anca d'inversió, si perd, no serà un objectiu d'intervenció pública, donat que no perillen els estalvis de la gent que veu com la inflació desconta el valor dels seus diners.
Prohibint la fussió entre bancs d'inversió i entitats de depòsit evitem dos possibles efectes:
- d'una banda, evitem que s'especule amb els diners dels depositants, la qual cosa requerix també d'una supervissió de les seves operatives, supevissió que existia als Estats Units;
- d'altra, evitem que es creen grans conglomerats financers que suposen un perill per a la societat en cas de quebra.
En definitiva, evitem que un gran nombre dels depòsits s'acumulen en una única entitat, de forma que la seva quebra puga significar els estalvis de molta gent. La mar de bonic, açò. Però com tot allò que fa un bé, tenia un final proper. Algú coneix els orígens de Citigroup? Aquestafou el resultat de la fussió, l'any 1998, entre Citibank, un gran conglomerat de la banca d'inversió, i Traveller Group, una entitat de depòsit nord-americana. La seva fussió violava la llei Glass- Steagal i creava un monstre financer carregat de depòsits dels ciutadans. Quan un banc presenta aquestes característiques, sorgix una de les primeres distorsions del capitalisme: un banc tant gran no quebrarà mai, donat que l'Estat no permetrà que els seus contribuients perguen tots els seus estalvis. Aquest fenòmen, conegut amb el nom too big to fail, incentiva a aquests monstres financers a possicionar-se en unes apostes tanta arriscades com vulguen. Si guanyen, els beneficis es privatitzen. Si perden, les pèrdues es compartixen. És com si tu, jove de entre 25 i 30 anys, et volgueres independitzar i apostares per llogar una casa amb jardí en comptes d'un pis petit fins que tingues més ingresos. Si pots sobreviure, bé. Si no, tornes a casa, que no passa res. Apostaries?
Quan els bancs, en aquesta cadena d'incentius, aposten, es diu que estan assumint un risc moral. I aquest risc moral podria haver-se estalviat, en el cas de Citigroup, aplicant la llei Glass-Steagal. En comptes d'açò, Alan Greenspan, per aquell moment president de la Reserva Federal (Banc Central els Estats Units), callà i donà carta blanca als reguladors per derogar-la i que no donés més problemes en fussions futures. Un error de càlcul, clarament.
Però el procés de desregulació no finalitzà ací. Ara parlem dels incentius dels prestamistes. Cada cop més, les penes contra aquells prestamistes que assumiren un risc cada cop més elevat a expenses de possibles problemes per a la societat s'anaven reduint. Mentrestant, el sistema financer funcionava per un complex sistema de bonificacions. Un banquer era com, diguèrem, un comercial. Com més hipoteques subscribia, més guanyava, donat que replegava unes majors comissions. En canvi, les possibilitats de enfrontar-se a una pena per comportar-se mal eren cada cop menors. En aquest sentit, suposeu que podeu timar a un consumidor venent-li una hipoteca que no podrà pagar, i que d'aquesta transacció conseguiu una comissió. Per cada vint hipoteques, per exemple, un plus en les comission, per a que et motives més. I si de sobte la cartera de clients que téns du a la quebra al teu banc, a tu no et passa res. Manténs les teves bonificacions, i santas pascuas. Interessant, veritat? A qui no li agradaria tenir un treball en que premien per treballar malament? Jo signaria.
I molta més gent va signà, i així fou com els grans bancs nord-americans conseguiren multiplicar per deu les seves plantilles. Hi havia gent venent productes financers a diestro y siniestro, i no sols hi poteques, no.
Des dels anys 90, aparegueren una sèrie de productes financers que els economistes nomenem derivats. Un derivat financer no és més que un producte la rendibilitat del qual depén sempre de l'evolució d'un actiu més senzill. En aquest cas, els prestamistes d'hipoteques començaren a agafar les hipoteques que subcrivien, acompanyades d'altres crèdits a estudiants, a consumidors impulsius, etc., i les empaquetaven per vendre-les als bancs d'inversió. Aquests agafaven aquest paquet i el dividien en una mena de participacions preparades per a la venda al públic, creant així el que més tard es revelaria com una bomba financera: els CDO (Collateralized Debt Obligation). En aquests, quan anaves a un banc d'inversió, et deien: tenim un producte nou meravellós, en què pagues una participació i després resps eixa part més els interessos devengats (interessos negociats a l'actiu subjacent, això és, les hipoteques). Semblaven crèdits molt rendibles, donat que aprofitaven un creixement de la bombolla immobiliària a l'alça i combinaven uns interessos creixents, però no feien més que enfortir la cadena d'incentius del sistema financer.
En aquest context, ara, a més de subscriure tantes hi poteques com vull i de guanyar unes altes comissions, jo no suporte el risc. Les hipoteques que contracte les venc a un banc d'inversió, i aquest ja s'encarrega de que algú contracte els seus derivats. Si deixen de pagar, a mi no em molesta. Comença així una escalada de crèdits basura que no feia més que debilitar l'estabilitat financera del país. Els crèdits que en anys anteriors s'otorgaven sols si es donava una entrada del 20% del valor tasat de l'immoble, ara eren crèdits que cobrien fins el 99,3% del valor d'aquest, de forma que ja no feia falta ni estalviar un poc abans de hipotecar-se. La bombolla especulativa que açò despertava era inminent.
Però tot açò tenia un perill des del punt de vista del titular de la hipoteca. Imagina't que vols comprar una casa i et demanen, com a condició per subscriure la hipoteca, una entrada del 20%. Si la casa val, per exemple, 60.000 euros, has de desemborsar de la teva butxaca 1.200. Si contes amb aquests diners, una possible execució de la hipoteca en el futur et suposa unes pèrdues de 1.200 euros. Si no et demanen cap entrada, en el moment en que se't compliquen les coses no téns incentiu a res.
I, en aquest escenari, com qualificaríeu un títol en què l'inversor es convertix en acreedor de prestataris amb aquests incentius? Les agències de rating. molt importants en el procés, donaren una qualificació als CDO de AAA, la màxima otorgable a un actiu. Això significava que els CDO eren de molt bona qualitat. Tal era la seva qualitat que fins i tot els fons de pensions, que sols poden inveritr en possicions segures, podien aventurar-se comprant derivats. Inexplicable, no? Entra ací un nou eslabó d'incentius distorsionats, i és que les agències de rating, com Moody's o Standard & Poors, qualifiquen els actius contractats pels emissors d'aquests, i no van aperdre un cliente per donar una mla qualificació. La regulació i la supervissió també deixen molt que desitjar en aquestes agències, i mira que tallen el bacalao.
De sobte, aguaita, que la cosa no acaba ací. L'auge dels derivats acaba amb la creació d'un nou derivat financer, creat per una asseguradora (ja veus): els CDS (Credit Default Swap). Suposem que ara, quan ja t'has fet amb uns quants CDO a la teva cartera, te ve una asseguradora enorme com AIG i te diu: escolta, paga'm una prima trimestral i cobriré les possibles pèrdues que puguen haver en els teus actius AAA. Ho contractes, com si contractares una assegurança contra incendis. El problema ací és que els CDS no actuen igual. Tú pots assegurar la teva casa contra incendis una vegada, i no més. En canvi, AIG començà a emetre CDSs a tutti pleni, de forma que un únic CDO podia estar assegurat per més d'una persona. AIG tenia incentius en fer açò. No ens equivoquem, els CDO, com tots els derivats, són valors que espoden negociar als mercats secundaris. En aquests, un CDO assegurat val més que un que no conte amb cap assegurança. Venent, sobre un mateix CDO, el màxim possible de CDSs, AIG estava permetent als especuladors apostar contra aquells CDO no assegurats, de forma que s'incentivara la compra dels seus productes. Ara bé, si els CDO perden valors, què li passa a AIG? No s'ha de fer cap càlcul per veure que aquest gegant de les assegurances hauria d'haver dotat unes provissions increibles per a futures pèrdues. En canvi, AIG seguí la tònica de pagar altes bonificacions als seus directius i operadors.
Com podem veure, el paradigma financer podia fer tremolar irremediablement els mercats financers nord-americans, i per ende els mercats majoristes a nivell mondial. En realitat, sols feia falta un mínim senyal, una mínima declaració pública, que fera que els fons que tenien invertits milions de dòlars en derivats de les hipoteques subprime es volgueren desfer d'aquests actius. I això és el que ocorregué. De sobte, eixos títols AAA deixaren de comercialitzar-se al ritme al que venien acostumats, i la seva cotització als mercats secundaris descendí, al mateix temps que molts bancs d'inversió no pogueren vendre hipoteques tòxiques per valor de milions i milions de dòlars. En aquesta tesitura, es deixaren de concedir noves hipoteques, o s'enduriren les condicions de les ja existents, de forma que es donà una desacceleració del mercat immobiliari que estraduí en un increment de l'atur dels titulars de les hipoteques. Les hipoteques subscrites començaven a a no poder-se pagar, i cada cop més creixien les prèdues als grans bancs nord-americans i les grans asseguradores. Un cop vist açò, ara semblaria parlar ja de protagonistes. I això suposa donar noms i quantitats, i ja veureu com és de divertit l'escenari nord-americà en una situació on la mà negra no fa més que donar bofetades a tot el que se li fica per davant.
Cap comentari:
Publica un comentari a l'entrada